'Obligatierendement geleend uit de toekomst'


'De obligatierendementen die nu worden geboekt - 14 procent vorig jaar en zo'n 3 procent nu - zijn geleend uit de toekomst. Als de rente met 2 procent stijgt, levert 30-jaarspapier 40 tot 50 procent in.'
Gerard Moerman, Aegon AM

Dat zegt Gerard Moerman (foto), hoofd staatsobligaties van Aegon Asset Management, in een analyse van de effecten van het ECB-beleid en de aanhoudend dalende rente.

Moerman en zijn collega beleggingsstrateeg Olaf van den Heuvel zijn blij met het ingezette opkoopprogramma van de ECB: het zorgt namelijk voor vertrouwen op de markten. Maar zij zijn niet blind voor de wetmatigheid die zegt dat alles wat stijgt ook weer daalt en vice versa.

Schaarste op obligatiemarkt

Het ECB-beleid zorgt voor verder dalende rentes. Maandag kocht de centrale bank schuldpapier op van eurolanden als Duitsland, Italië, België en Oostenrijk. Veel institutionele beleggers bieden hun stukken echter niet aan, omdat ze vanwege wet- en regelgeving die ruimte niet hebben, maar andere partijen ('speculanten', zegt Van den Heuvel) doen dat wel.

Aangezien de ECB voor dit opkoopprogramma 60 miljard euro per maand heeft gereserveerd, sluiten van den Heuvel en Moerman niet uit dat er later in dit jaar een moment komt dat de obligatiemarkt voor de ECB schaarste gaat vertonen en dat de gereserveerde 1100 miljard euro niet geheel uitgegeven kan worden.

De twee Aegon-beleggers schatten in dat inmiddels meer dan 2000 miljard euro aan euro-schuldpapier een negatieve rente biedt - een effect van het beleid dat de ECB willens en wetens nastreeft. Rentes van sterke landen als Duitsland en Nederland worden over een breed front negatief of komen uit op om en nabij de nul. 'Voor Duits papier geldt dat alles met een looptijd van 5 jaar nu een negatieve rente biedt', zegt Moerman.

Effect op markt en reële economie

Deze ontwikkeling dwingt beleggers uit te wijken naar meer risicovolle assets, wat banken en andere institutionele beleggers tegelijkertijd ook dwingt tot het aanhouden van hogere kapitaalbuffers, zoals ook beoogt in de Bazel-akkoorden.

Maar er is volgens Moerman een grens aan de mate waarin de rente nog verder kan dalen. In de Verenigde Staten wordt namelijk, vanwege het economisch herstel, rekening gehouden met een rentestijging later dit jaar. 'In dat geval zullen beleggers meer alloceren naar Amerikaanse obligaties, waardoor de euro verder onder druk komt en de rente in Europa kan oplopen.'   

De bewust omlaag gedrukte rente begint volgens van den Heuvel nu door te sijpelen naar de reële economie: hypotheken gaan omlaag en (mede door de lage olieprijs) verbeteren consumentenvertrouwen en -bestedingen. 

Hoe het eindspel van deze crisis eruit komt te zien, weten van den Heuvel en Moerman niet. 'De noodzaak om dit beleid in te zetten was zo hoog, dat die vraag voor de centrale banken irrelevant was. Ze moesten hoe dan ook voorkomen dat we in een deflatiespiraal terecht kwamen. Het eindspel is van latere zorg', aldus Moerman.

Inflatieverwachting

Ja, er ontstaan asset bubbels, weet van den Heuvel, maar als de economie in de eurozone door de combinatie van extreem lage rentes en aantrekkende economische activiteit snel herstelt, dan kunnen de bedrijfswinsten verder verbeteren en dus ook meer in de pas komen met de sterk gestegen aandelenkoersen.

Voor een fors hogere inflatie als effect van deze kwantitatieve verruiming is van den Heuvel niet echt bang. Hij denkt aan 2,5 procent op termijn voor de eurozone, omdat de olieprijs door de schaliegasrevolutie langere tijd op een lager niveau zal blijven, terwijl vergrijzing zorgt voor wat afnemende productiviteit en dus ook voor minder dan de gevreesde geldontwaarding.

Meer achtergronden op Fondsnieuws: