Lage rente, zo'n kans krijg je niet weer


Vorige week schreef ik hier over de rente. Ik haalde twee papers aan die betoogden dat de rente wel eens nog veel langer, misschien wel ‘altijd’ heel laag zal blijven. Daarbij moedigde ik beleggers en pensioenfondsbestuurders aan na te denken over wat dat betekent. Graag wil ik daar zelf ook over brainstormen.

Eerst maar de pensioenfondsen. Wat het voor die fondsen betekent, is simpel, maar wellicht moeilijk te accepteren. Onze pensioenfondsen hebben hun vermogen voor, pak hem beet, de helft belegd in vastrentende waarden. Een duurzaam extreem lage rente betekent dat beleggingsrendementen veel lager zullen uitvallen dan het historisch gemiddelde. Leuk is anders. Voor jongeren is het erg slecht nieuws. Die moeten een groter deel van hun inkomen nu afstaan voor hetzelfde pensioen of ze zullen voor dezelfde premie uiteindelijk minder pensioen krijgen.

Feitelijk blijkt hoe gevoelig een kapitaaldekkingsstelsel is voor lage beleggingsrendementen. Het zou alleen daarom al verstandig zijn te overwegen naar een omslagstelsel over te stappen, ook in de tweede pijler. Helaas heeft de laatste hervorming van het stelsel zoveel energie en tijd gekost dat de betrokkenen momenteel weinig puf zullen hebben in een discussie over een dergelijke, zeer fundamentele hervorming.

Einde van de rentedaling

De rente is een jaar of 40 trendmatig gedaald. Dat proces lijkt ten einde. De combinatie van een diepe recessie, dalende inflatie, vergroting van de obligatieaankopen door de ECB en de gedaalde Amerikaanse kapitaalmarktrente zou ook bij ons moeten leiden tot een lagere kapitaalmarktrente. Maar dat gebeurt niet. We lijken dus echt op de bodem te zijn aanbeland. Misschien daalt de rente niet verder doordat de ECB de officiële rente niet verder heeft verlaagd in deze recessie. De laatste renteverlaging vond plaats in september vorig jaar. Dat de veranderde omstandigheden voor de ECB geen reden zijn geweest de rente verder te verlagen is een interessant gegeven. Zegt de ECB daarmee niet dat die negatieve rente toch eigenlijk een vergissing is?

Een dalende rente stuwt de rendementen op obligaties op en is per saldo ook positief voor aandelen gebleken. Als we nu bij het absolute dieptepunt van de rente zijn aanbeland, rest een zeer laag verwacht rendement op obligaties. Uiteindelijk zal dat ook leiden tot magere verwachte beleggingsrendementen op aandelen, maar niet onmiddellijk. Eerst moet de lage rente en vooral het besef dat de rente nooit meer terug zal keren naar een normaal geacht niveau in de aandelenkoersen worden verwerkt. 

Lage rente nog niet volledig verdisconteerd

Wat al dan niet door de aandelenmarkt reeds is verdisconteerd is onderwerp van uitvoerige discussies onder beleggers. In een ‘efficiënte markt’ wordt alle informatie terstond in de koersen verwerkt. Het probleem is echter dat je kunt twisten over wat objectieve informatie is en wat een visie is die uiteindelijk juist blijkt maar niet door iedereen van meet af aan wordt gedeeld. Dat laatste geldt zeker voor de zienswijze dat de rente ‘nooit meer zal stijgen’. Hierover lopen de meningen behoorlijk uiteen. Naarmate de rente langer laag blijft, zullen steeds meer marktpartijen het lage-rente evangelie belijden wat geleidelijk in de koersen tot gelding zal komen. 

Dat deze overtuiging nog zeker niet of niet volledig in de aandelenmarkt is verdisconteerd blijkt naar mijn idee uit grootheden als dividendrendement en ‘earnings yield’ (de reciproke van de koers-winstverhouding). Zeker, in historisch perspectief zijn de waarderingen van aandelen hoog, maar vergeleken met obligaties valt het nogal mee.

Als de rente blijft waar die nu is, zal het waarderingsniveau van aandelen naar mijn idee verder oplopen. Tijdens dat proces zullen de koersen nog behoorlijk stijgen en bijdragen aan mooie rendementen op aandelenbeleggingen. Vergeet ook niet dat die heel lage rente blijft aanzetten tot de inkoop van eigen aandelen door bedrijven.

Als de these van de voor altijd zo laag blijvende rente juist is, krijgen beleggers nog één keer de kans om hoge beleggingsrendementen op aandelen te behalen. En die kans begint ongeveer nu. 

Han de Jong is voormalig hoofdeconoom van ABN Amro. Hij schrijft wekelijks voor Fondsnieuws over economie en markten. Meer informatie over zijn visie kunt u lezen op Crystal Clear Economics.