Inspelen op de hoge beweeglijkheid


De laatste weken komen er veel producten naar de markt die een zeer hoge coupon uitkeren wanneer de AEX-index de komende jaren in waarde stijgt. Deze structuren maken gretig gebruik van de huidige hoge beweeglijkheid op de aandelenmarkt. Wanneer zijn deze producten nu aantrekkelijk en wat zijn de risico’s?

De AEX-index bereikte deze week een nieuw dieptepunt. De onzekerheid in de wereld is erg groot. 'Gaan overheden banken nationaliseren? Gaat de Europese Unie de problemen in Oost-Europa oplossen? Wat gaat er gebeuren met de Amerikaanse auto-industrie?'

En zo kunnen we nog wel even doorgaan. De grote onzekerheid zien we terug in de grote beweeglijkheid van de aandelenkoersen en de daaraan gekoppelde prijzen van opties. Het is dan ook niet verwonderlijk dat banken juist nu gestructureerde producten op de markt brengen die per saldo opties verkopen. De producten strijken zo een hoge optiepremie op en kunnen daardoor een hoge potentiële coupon bieden.

FIGUUR 1: BEWEEGLIJKHEID (VOLATILITEIT) AEX NOG ALTIJD HOOG 

beweeglijkheod aex nog altijd hoog

Bron: Bloomberg; Iris Research

Een typische structuur die op de hoge beweeglijkheid inspeelt, ziet er als volgt uit: U ontvangt de hoofdsom plus een coupon van ‘maar liefst’ 15 procent wanneer de AEX-index aan het einde van het eerste jaar op de peildatum op of boven de startwaarde noteert.

Is de AEX niet gestegen of gelijkgebleven dan ontvangt u niks en loopt het product nog een jaar door. Is aan het einde van jaar twee de AEX wel gestegen ten opzichte van de startwaarde dan lost het product in jaar twee af. U krijgt dan de hoofdsom uitgekeerd plus een coupon van 30%. Dit mechanisme gaat vaak een jaar of vier door.

Aan het einde van jaar 4 zijn er dan drie opties:
1) de AEX staat op of boven de startwaarde. U verdient de hoofdprijs. Het product lost af en keert een coupon uit van 60 procent (vier keer 15 procent);
2) de AEX is gedaald ten opzichte van de startwaarde, maar minder dan 50 procent. U hebt geluk, u krijgt de hoofdsom uitgekeerd;
3) de AEX is 50 procent of meer in waarde gedaald. U hebt pech. U krijgt de hoofdsom uitgekeerd minus het koersverlies van de AEX. In dit scenario verliest u dus minimaal de helft van de hoofdsom.

Wanneer is het nu aantrekkelijk om een dergelijk product in portefeuille op te nemen? Afgezien van de samenstelling van uw portefeuille, uw beleggingsdoelstellingen en risicotolerantie die ik niet ken, is uw visie op de AEX van belang. Het product lost alleen af met winst wanneer de AEX op één van de vier peildata op of boven de startwaarde staat. U verwachting moet dus zijn dat de AEX binnen nu en vier jaar hoger staat dan de huidige stand.

Relatief gezien presteert dit product echter het best wanneer het verloop van de AEX zijwaarts is. Juist dan realiseert u een hoog rendement ten opzichte van een directe belegging in de AEX. Waarom?

De beweeglijkheid op de markt is op dit moment groot. Dit impliceert dat als de AEX weer gaat stijgen (omdat de onzekerheid afneemt), de stijging fors zal zijn. Het rendement van het product is echter begrensd tot de hoogte van de coupon. Als de markt dus gaat stijgen, dan maakt u een mooi rendement, maar het steekt waarschijnlijk schril af bij het rendement dat de AEX in diezelfde periode heeft behaald. Vandaar dat het product het beste past bij de marktvisie dat aandelen de komende jaren licht in waarde stijgen.

Wat is het risico van het product? Ik kijk hier alleen naar het neerwaartse risico en laat het kredietrisico van de emittent buiten beschouwing. Om een idee van het risico op verlies te krijgen, hebben we het fictieve product gesimuleerd.

In de onderstaande figuur staat de kans op aflossing met winst, verlies en tegen de hoofdsom. Hieruit blijkt dat de kans het grootst is dat het product na één jaar vervroegd aflost met winst. Als dat niet is gebeurd dan is het gezien de hoge beweeglijkheid op de markt aannemelijk dat de AEX het eerste jaar fors in waarde is gedaald. Vandaar dat de kansen dat het product in jaar twee, drie of vier met winst aflost relatief laag zijn. De kans op aflossing met verlies bedraagt op basis van onze parameters circa 7 procent. Dit risico is dus niet al te groot.

Dit komt onder andere doordat de hoofdsomgarantie pas verloren gaat wanneer de AEX na vier jaar 50 procent lager staat dan nu. De kans hierop is klein. Maar let op, als dit scenario wel optreedt, dan gaat het ook goed mis. U verliest minimaal 50 procent van de hoofdsom. Met een aandelenbelegging zou u in dat geval minder slecht af zijn geweest vanwege het dividend. Als is de kans groot dat er in een dergelijk scenario maar weinig bedrijven zijn die nog dividend uitkeren!

FIGUUR 2: AFLOSSINGSKANSEN VAN HET FICTIEVE PRODUCT IN JAAR 1 T/M 4
aflossingskansen van het fictieve product in jaar 1 tm 4

Als uitgangspunt voor de simulatie hebben we verondersteld dat het rendement van de AEX-index op de lange termijn 8 procent bedraagt (inclusief ividend). Voor het dividendrendement gaan we uit van 3.1 procent op jaarbasis en voor de volatiliteit gaan we uit van 35 procent op jaarbasis.
Bron: Iris Research

Tom Arends is Senior Beleggingsanalist van het Institute for Research and Investment Services, kortweg IRIS. IRIS is een gezamenlijke onderneming van de Rabobank en Robeco, waarvan de hoofdactiviteit bestaat uit het verstrekken van beleggingsresearch. De column is op persoonlijke titel geschreven. De informatie is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Tom heeft geen posities in de producten waarover hij schrijft. Klik hier voor een uitgebreide disclaimer